基石投资者如何操作(基石投资者什么意思)

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光伏行业10倍股在哪里?600亿基石资本详解投资心得丨“对话投资人”系列(01)

周伟纳主要观点:


第一部分

投资心得:光伏赛道大热,PE投资需防“价格战”大坑

证券时报记者:在二级市场上,近年来光伏板块一直是比较热门的赛道,这种情况会不会影响到一级市场的投资?比如企业的估值会被拉得过高?

周伟纳:光伏确实是一个相当热门的赛道,一级市场参与的资金和机构也特别多,特别卷。头部项目就是那几家,大家都在抢,估值也很高,就看谁能抢得到。我觉得估值高并不是问题,我们投企业也不是光看静态估值,或者看一、二级市场的价差,归根结底看的还是企业的成长潜力。

光伏行业10倍股在哪里?600亿基石资本详解投资心得丨“对话投资人”系列(01)


举个例子,比如2021年年初我们投资了一家企业。当时我们投资的时候,它上一年的净利润大概在五千多万,再前一年还是亏损的,但是我们注意到它的下游企业有强烈的扩产需求,并且对公司的产品认可度很高,我们判断企业后面的成长性应该不错。我们投的时候估值按市盈率计算是30多倍并不便宜。但是接下来的这一年,它的业绩增长状况非常好,年底净利润达到了2个多亿,一下子翻了好几倍。最近这家公司接受了新一轮融资,估值达到了50亿以上。所以投企业的成长性,还是比较考经验、考眼光的,最根本的还是要对行业有深入的认知。

证券时报记者:投资光伏一级市场,需要从哪些方面去把握?

周伟纳:光伏产业链上的每个环节都是一个体量巨大的市场,市场格局各有特点,但又会相互影响。对于投资人来说,主要看投入的资金和产业环节的匹配度是怎样的,以及投资人对于收益的预期是怎样的。

就我个人而言,可能主要会从两个方面去把握:一是投市场相对分散格局未定的环节;二是投可能会产生技术变革的环节。从整个光伏发展历史来看,依靠技术变革颠覆传统巨头的情况曾经发生。最典型的就是隆基股份用金刚线取代砂浆线切割技术,导致单晶硅取代多晶硅,在几年之内把多晶硅片市场彻底淘汰。

证券时报记者:您觉得光伏产业链上哪些环节市场格局相对分散?可投资的标的更多?

周伟纳:按行业集中度排序,光伏产业链目前大概是这样的情况:单晶硅片>胶膜>光伏玻璃>光伏逆变器>多晶硅>电池>组件。这个可以作为判断市场格局的一个参照。

产业链上各个环节的优质标的目前大部分已经上市,可以说优质投资标的基本上都集中在二级市场。从一级市场投资的角度来看,当前我比较看好电池、硅片环节的设备和耗材和逆变器等。当然,其他环节也不乏机会。就整个产业链而言,目前我们梳理下来的结果,可能适合PE投资的一级市场标的并不多,主要集中在我前面提到的几个环节里面,基本上还是以细分龙头企业为主。

证券时报记者:为什么硅片产能严重过剩,企业还这么赚钱?投资机构纷纷争抢?对于PE来说,在投资光伏行业的时候,您觉得有哪些风险是需要规避的?

周伟纳:现在整个产业都很热,所以估值还是挺高的。越热的行业大家都去追,往往风险越大。当大家都看到所谓的风口时,往往就是风险最高的时候,所以在风口上做投资更需要专业的判断能力。需要对行业的格局、行业本身的技术发展状况有清晰的认知。

比如,在硅片这个环节,当前产能比全球总的需求量已经超出了1/3,但大家还在不断的投产能,新玩家特别多,一级市场的投资也非常火爆。为什么?这里面的逻辑在于,所有的参与者都觉得自己可以剩下来,剩者为王。硅片环节毛利率是整个产业链当中比较高的,因为现在硅片环节受制于上游硅料的产能瓶颈,供应不足,只要能够锁定硅料供应,基本上都可以赚不少钱,所以这两年硅料企业很赚钱,硅片环节企业的盈利也非常好。但是风险点在于,后面一旦硅料供应充足,硅片企业都可以满产达产,那么必然迎来激烈的价格战。这是当前投硅片企业最大的风险。

证券时报记者:您前面提到,比较看好光伏电池以及逆变器+储能两个环节的投资机会,可否具体介绍下您看好的逻辑是什么?

周伟纳:光伏电池片行业有两大特点,一是电池片厂商较多,下游竞争非常激烈;二是电池片技术的更新迭代速度非常快。电池从P型(PERC)转向N型是光伏未来10年最重要的主题,电池片技术的迭代驱动会带来成本的下降和盈利能力的提升,在这个过程中技术领先的电池厂商在竞争中往往占领先机。

整体而言,这个环节资产投入重,市场玩家比较分散,属于整个产业链里面技术门槛最高的环节。但是,选对下一代主流技术路线的设备生产商和产能的企业会成为新巨头,这也是这个环节非常诱人的一点。光伏发展史上,每一次技术切换,都有新玩家脱颖而出,对传统巨头形成挑战。

逆变器是光伏发电系统唯一的智能化设备,配合储能有很大的发展空间,行业集中度相对其他环节低,所以也是值得PE关注的重点方向。二级市场给逆变器的估值特别高,一方面是因为逆变器的市场还比较分散,跟硅片这类高度集中的环节不同,不仅可以享受行业增长,还能抢占国外厂商的市场份额。

在“双碳”背景下,政策利好叠加成本不断下降,全球可再生能源的需求将日益增加,而配置储能是新能源发电的重要趋势。据中金测算,2025年全球新增装机有望达到199GWh,2020~2025年复合增长率为83%。

证券时报记者:除了这几个环节,您对产业链其他环节的投资机会怎么看?

周伟纳:组件产能主要集中在上市公司,这个环节技术壁垒不高,资本投入不大,进入门槛较低,微创新多,不会有颠覆性的技术出现。市场玩家较分散,行业价格相对透明,毛利率较低,不太适合PE投资。

光伏胶膜作为光伏组件封装的关键材料,基本不受光伏电池技术路线变迁的影响。这个环节技术壁垒较高,受技术引进、投产难度、环保审批等制约,产能难以快速扩张。从市场格局来看,核心厂商均集中在我国,最大的龙头企业占据了40%以上的市场份额,产业资本虽然有扶植其他头部企业的需求,但整体而言,行业集中度较高,适合PE投资的标的不多。

电站属于重资本行业,投入大且补贴不到位,面临着发电量上网消融的问题。行业集中度分散,受益上游技术驱动度电成本持续下降,长期收益稳定,但毛利率较低。整体而言,也不太适合追求高回报的PE投资。

证券时报记者:当您考量一个企业是否值得投的时候,您会从哪些层面去进行解析?会看哪些关键要素?

周伟纳:我觉得PE投资是一个从宏观到微观的过程。首先你要对整个产业链的每个环节都有比较清晰的了解,包括市场的竞争格局、行业集中度、主要企业的优势特点等等。

就光伏产业链来说,其实还有比较关键的一点是,它有一个技术演进的过程。对此你要有一个大概的了解。首先要知道哪些环节要重点布局,哪些环节可能不太适合PE投资。出来一个新的项目,可以放到这个框架里面去分析,看看它所处的产业链环节是什么样的情况。在这个环节里面没有竞争力,直接就可以过滤掉。

进一步而言,如果在某个环节里,市场竞争格局可能很有潜力,比如其中某一家龙头公司就占了40%~50%的出货量,然后第二、三名只占百分之十几、二十,那么其实大家也可能会更喜欢扶持第二、三名去竞争。因为上下游企业并不喜欢一家独大,以至于垄断某一个供应环节。但这个逻辑如果在更小的细分行业可能就不适用了,除非你有比较颠覆性的或者主导性的技术。这是一个大的逻辑框架。

然后再看具体的企业,主要就从技术框架来看,看技术上有没有什么特别创新的地方,或者能否做到成本更低或者售价更高?其次看客户的认可程度,看哪些客户在买,这也是一个非常重要的考核方式。

另外看团队、看管理。团队主要看创始人。因为投资的是制造业,我们喜欢相对更加务实的创始人。对于创始人有没有产业背景,或者有没有技术背景没有特别的倾向性,主要还是看综合素质。另外也要看创始人的格局。比如愿不愿意进行股权激励?因为股权也是非常重要的一个因素。我们也看过不少企业,在某个阶段发展得还不错,但是因为分配机制没有安排好,包括利益分配的框架没有打好,后续没有发展得很好。

第二部分

最新政策解读:新能源利好政策不断,光伏风电谁领风骚?

证券时报记者:端午节前国家发改委和国家能源局联合出台了《新时代新能源高质量发展实施方案》(下称“方案”),节日期间又发布了《十四五可再生能源发展规划》(下称“规划”)。如果从一级市场角度来解读,您觉得规划和方案里面可能有哪些投资机会值得重点关注,或者哪些板块会率先受益?

周伟纳:有几点是我比较关注的。第一个是简化程序。光伏行业的发展目前还是存在着很多的制约环节,比如用地保障审批等。方案出台后会简化这些程序,更快更好地推动产业基础建设,同时也会进一步拉动大量的民间资本进入。第二个是科技创新。这些年国家其实一直都在推科技创新,方案出台后应该会进一步落实相关的支持政策。第三个是财政金融支持,包括可以纳入地方政府债券去支持新能源项目的建设等。过去地方政府债券可能主要用于修路、修桥、农田水利等等基础建设,较少针对新能源发电站等新能源领域的基础建设投资,现在明确可以纳入地方政府重点投资范围。

规划和方案出台后,会促进整个行业的加快发展,而不单是某个环节特别受益。新能源产业链其实是环环相扣的。比如简化审批程序会把最终需求端,也就是电站建设拉动起来,建电站更容易了,成本更低了,那么反过来又会从下游的需求去拉动整个产业链的发展。

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证券时报记者:您觉得在我们国家整个新能源产业版图里,光伏行业是一个什么样的地位?哪个领域会像当前的新能源汽车一样,成为后面3~5年的一个持续时间比较长的热点领域?光伏?还是风电?

周伟纳:新能源的几个主要领域都会有持续的发展。整个新能源产业其实是一个互补共生的系统,我倾向于将它们视为一个整体,大概分成三个部分:第一个部分是能源生产,或者说供电、发电;第二个部分是基础设施,包括输配电设备、储能等;第三个层面是能源的消费,比如用在新能源车上的动力电池等。它们其实不是互相排斥的,而是相辅相成的,相互补充生成一个循环系统来推进。

如果细分来看,我个人相对更看好光伏多一点。一是我自己研究光伏相对多一点;另一个,其他的能源形式可能相对都有一些局限性。比如风能,它的地域应用就没有光伏那么广泛。它可能只适用于风大的地方,比如沿海地区、西北地区等。而且它基本上是物理发电的结构,施工成本还是比较高的。比如有些风电机,它的一个叶片比一架飞机还长,甚至有整条街道那么长,能布置的地点自然有限。

而光伏的应用就相对简单,分布式的几个人安装好就可以使用,也不存在地域限制。同时光伏整个产业链成本下降的空间比较大,包括硅料、硅片、组件、电池等等在内,目前整个行业的核心逻辑都是降本增效,这对于能源行业来说是至关重要的。光伏组件的成本在过去10年里大概下降了90%以上,后面还会有百分之几十的下降空间。随着成本不断下降,效率不断提高,整个行业的投资空间还是非常大的。

同时,光伏在扶贫方面也是大有可为。比如一些贫困地区可能未必有特产产品和山水旅游的资源可以开发,但是只要阳光能到的地方,光伏就可以为当地人直接创造一些收入,这也是一种非常好的扶贫方式。

另一方面,光伏是我国最具全球竞争力的行业,国内上市的光伏龙头企业,基本上就是全世界的行业龙头。这也是我看好光伏行业的一个重要原因。

证券时报记者:从基础能源的角度,氢能源和光伏,是不是存在某种程度的竞争性?

周伟纳:我觉得不是竞争关系,而是互补的能量存在方式。光伏直接可以用来发电;氢能还需要转换,会有损耗,但是它可以用在一些分布式的领域,它的优势是能量密度高。比如氢能源现在其实也广泛应用于公交、大巴、的士等。氢能源汽车加满氢气之后,续航里程很长,未来完整加一次甚至可以跑上2000、3000公里,一个月加一次气就够了。

证券时报记者:如果拿氢能源跟光伏做一个发展阶段的比较,氢能源的发展是不是相对更初级一点?

周伟纳:氢能源行业的发展确实还相对比较早期。我们也非常期待有企业可以跑出来。氢能产业有很多需要解决的问题。光伏已经发展了十几年,它其实也是从实验室走出来的产品,然后发展成为一个庞大的产业。我觉得所有的新能源其实都会有这样一个过程。氢能源现在刚刚开始发展,暂时没有非常具有突破性的技术。从PE投资的角度来看,可能还未到时机,但投早期的机构提前布局是可以的。

证券时报记者:方案提到,到2025年公共机构新建建筑屋顶光伏覆盖率达到50%,鼓励公共机构安装光伏或者是太阳能设施。这一块目前的覆盖率有多少?如果它成为对公共机构的硬性要求,会不会催生出一块购买力很强的市场需求?

周伟纳:公共建筑的光伏覆盖比例暂时还没有看到公开数据,从我们粗略了解的情况来看,这个比例应该不高。这里面涉及到技术和成本的问题。其实也有不少公司在推光伏建筑一体化(BIPV),包括上市公司和非上市公司,国外的特斯拉也在做。因为大家都觉得这会是很大的一个市场。但是,真正的需求还是得看生产成本,包括材料、电池等足够便宜,具备经济性的时候,才有可能大规模去铺开。

如果强制性要求公共建筑覆盖率达到50%,那么是不是可能会以政策补贴的方式,相当于通过补贴拉动需求?这可能也是一个非常好的思路。先拉动一部分需求,然后大家赚到了钱,就会有更多的资金进入做大市场,然后再把成本拉低,又进一步促进了市场的需求,从而形成一个良性循环发展。

证券时报记者:方案提到,到2030年,化石能源占一次性能源消费的比重是达到25%,风电太阳能发电装机总容量12亿千瓦,这是不是意味着,光伏电站的投资可能会迎来比较密集的政府投入期,或者资本的涌入期?

周伟纳:在“碳中和”大背景下,减碳是硬性需求,可再生能源的需求会日益增加。怎么去减碳?我们现在大概有50%的排放来自于电力部门,电力部门里面又有约66%煤炭发电,如果不用煤炭发电,那用什么来替代?目前,天然气主要依赖进口,核能未必适合各地都去发展,那么最好的替代就是光伏和风电。这两种能源未来会大量取代煤炭发电。如果未来两种能源所占比重达不到25%,碳达峰是很难实现的。

就光伏电站的投资而言,主要还是看资金的风险偏好。电站投资,对于希望获取长期稳定收入的资金而言,可能比较合适。

证券时报记者:欧盟刚刚推出了高达2100亿欧元的“Repower EU”新能源计划,其中有俄乌战争的因素,但总体来看,这是欧盟已经确认的一个长期能源计划。有市场观点认为,欧盟光伏产业正进入二次成长期,您觉得这对于国内光伏企业来说,会带来怎样的影响?

周伟纳:欧美的新能源行业已经不具备产业优势,对我们国家的出口还是存在较大的依赖性,这对于我国光伏行业的出口增长肯定会有很大的拉动作用。目前光伏最大的市场是在国内,但其实欧美的需求量也非常大,国内光伏组件对欧美的出口量也非常大。4月份的出口数据显示,我国光伏组件对欧洲的出口量同比增加了145%。另一方面,电力资源这种商品没有品牌一说,它的核心在于成本。你的成本高,我的成本低,用我的就更加经济划算。在这个方面,国内光伏企业显然更具优势。

第三部分

二级市场分析:二级市场看需求,电站适合出Reits

证券时报记者:目前国家已将新能源项目纳入了基础设施不动产投资信托基金(Reits)试点支持范围,您觉得光伏行业最有可能出现Reits产品的是哪个环节?

周伟纳:从光伏整个产业链来看,偏后端一些的环节,比如电站,可能比较适合做Reits产品。电站每年能发多少电是能计算出来的,这个对应的就是每年的现金回报。可能收益不会特别高,但是相对比较稳定,年化大概在6%左右。它有点像理财产品或者债券,可以看作是一个25年期的长期固定收益产品。

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相比之下,房地产出租还有不确定性,比如,一旦租户不租了怎么办?但是对于电站来说,它对应的是一个运营期限长达25年期的稳定的现金流,只要电站设备的重要组件,比如逆变器没有损坏,那么电站运行就不会有太大的问题。实际上,组件损坏的概率也很低。我们国家最早在甘肃建成的一个光伏发电厂,已经运行了30多年,到现在还在正常运行,说明组件产品的性能非常稳定。

所以光伏发电站其实是非常适合做Reits的。这个行业原来可能比较分散,没有具体的行业规范,但是现在国家出台了实施方案,从国家政策层面给予了大力支持,我觉得后面应该会有比较大的发展。

证券时报记者:从中证光伏产业指数(931151.CSI)的表现来看,今年以来截至到5月底跌了17.63%,但2022一季度财报出来后,它的50只成分股加权利润比去年同期增长了45%,5月份这一个月指数就涨了17.57%。指数前跌后升的表现,是不是说明大家对光伏行业预期不足,没有意识到今年会有这么好的一个增长?

周伟纳:从一级市场投资人的角度来看,二级市场其实呈现的是一个非常动态的调整,特别容易受到短期因素的干扰。比如极度乐观的情绪或者极度悲观的情绪,都会导致非常大的市场波动,但其实企业的基本面并没有特别大的变化。

光伏指数成分股加权利润的大幅增长,可能很大一部分还是受益于硅料价格的上涨。硅料属于重资产、高能耗行业,从建设到投产周期漫长,通常为12~18个月的建设期以及6个月左右的产能爬坡期。2018年以来,行业的低迷叠加疫情影响,多晶硅企业鲜有扩产计划,行业降至冰点。2020年下半年“双碳”战略发布,未来光伏行业需求高增长预期被强化,面对短时间内爆发的需求,供给的增加需要较长时间,在此过程中由于供给无法及时匹配需求的变化,供需矛盾加剧,价格持续飙升。中证光伏指数的成分股中有不少硅料企业,整体盈利情况自然水涨船高。

如果从二级市场的表现来看,其实投资者可能也预期到了后面的价格回落,所以股价才没有跟着一路暴涨。因为大家知道这个东西是短期的,是周期性的,不一定能持续很久,今年做了那么多,明年未必还能继续。另一方面,前期市场整体情况确实也不太好,光伏板块本身也是属于弹性比较大的板块。

证券时报记者:今年国家层面有这么多的利好政策推动,同时,受俄乌战争、疫情等因素影响,光伏太阳能等新能源价格表现强劲,再加上欧盟的新能源计划也激发了大量的外部需求,有不少市场人士认为,在碳中和、碳达峰的长线逻辑支持下,今年光伏板块会有一波中期反转,可能会带来比较好的投资机会,您怎么看?

周伟纳:二级市场很难预测。我只能从行业投资的角度,看大的方向,就是需求是不是还在沿着上升的方向来走,或者说,市场的需求是不是还在不断的扩大,还有多少空间?整体来看,今年光伏企业的业绩增长应该是没有太大问题,但股价有时候可能会热得过度或者骤然趋冷,这里面并不是完全对应的关系。有时候出来一个新的消息,或者数据很不错的话,或者有个新的政策,股价就涨一波。

这个行业更值得关注的还是新技术。受益于新技术的企业,或者具有规模优势、能够快速实现新技术量产的企业,机会相对更大。


来源:创业资本汇



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