刘光祥

2001年开始，在不断完善的监管规范之下，信托业逐渐走上了“受人之托，代人理财”的回归本源之路。2007-2012年间，信托业实现了规模的快速增长，然而，粗犷式发展逐渐暴露出了一些问题。伴随着中国经济发展进入新常态，2013年开始，信托业逐渐步入转型调整期，资产规模扩张放缓，行业监管体系愈加规范。

尤其是2017年以来，监管趋严，资管新规推出，信托业回归本源的转型探索一直不曾停歇。

规模增长与监管完善

● 2001-2007年，回归本源

2001年《信托法》正式施行，中国信托业开始了里程碑式的发展。2002年7月18日《信托投资公司集合资金信托业务管理暂行办法》正式实施当天，上海爱建信托首推“外环线隧道项目资金信托计划”。这是《信托法》颁布实施后我国第一个根据“一法两规”开展的集合资金信托业务。

此后，除了传统的贷款信托，信托市场还陆续出现了一些不同类型的信托产品，像投资型信托产品（如股权投资）、管理型信托产品（如年金信托）、公益信托产品（如环保信托）等。这一时期，信托公司资金主要来源于自有资金或对个人客户的募集资金、对公资金，但信托公司异地能否建设营销中心并不明确，信托公司自身的资本实力有限，虽然实体企业有着旺盛的融资需求，但信托规模增长仍较慢。

在此阶段，一批规模较大、管理健全、有信誉、有实力的信托公司，经过核销损失、充实资本、加强内部管理和实行分业经营后，陆续获准重新登记，并成为《信托法》实施后第一批以信托机构形式向社会提供规范信托服务的机构受托人。这标志着中国信托业进入新的发展阶段。自此，信托与银行、保险、证券一起被称为中国金融业“四大支柱”。

● 2007-2013年，快速增长

这一时期，很多信托公司重新登记开业。信托制度的灵活优势，使其可以将银行表内资产表外化，银信合作得到大力发展。信托作为银行之外企业融资的重要渠道作用也被充分挖掘，房地产信托、政信信托随之得到快速发展。2007年到2012年，信托规模五年内增长6.5万亿元，年均复合增速达到49%，信托业资产规模达到10万亿元，信托业也成功超越保险业成为第二大金融产业。众多境内外金融机构和战略投资者一改之前对信托业的犹豫观望态度，对中国信托公司股权的投资热情空前高涨。

与此同时，信托监管亦逐渐成熟。2007年，银监会颁布实施新的《信托公司管理办法》和《信托公司集合资金信托计划管理办法》，进一步明确了信托公司功能定位，即面向合格投资者，主要提供资产管理和投资银行业务等服务的专业理财机构。对重新登记的信托公司，鼓励信托公司开展私人股权投资信托业务、资产证券化等创新业务，并颁布了《关于支持信托公司创新发展有关问题的通知》。此后，监管层还发布了一系列针对信托业的监管规定，使信托逐步走向规范化轨道，诸如《银行与信托公司业务合作指引》（银监发[2008]83号）等。

2009年后，房地产价格上升过快、地方政府融资平台债务问题突出，监管层开始控制信贷资金流入房地产市场与地方政府融资平台，于是银行开始找信托公司合作，用表外理财资金去购买信托计划，借助信托绕道向房地产企业与地方融资平台发放信托贷款。监管层发现后，银监会开始颁发《关于进一步规范银信理财合作业务的通知》（银监发〔2011〕7号），来限制腾挪信贷额度与投向的银信合作业务，要求存量银信合作资产入表核算，增量的银信融资类业务规模也受到30%的额度限制，银信直接合作开展的融资业务空间被压缩，银行与信托公司又开始寻找新的业务模式。

● 2013年至今：进入调整期

2013年开始，信托行业发展明显放缓，信托公司发展分化加剧，信托业进入调整期。2016年年中，证监会开始对券商资管、基金子公司的迅猛发展表现出担忧，连续下发文件，要求提高基金子公司的准入与业务门槛，对其实施净资本约束，提高券商资管与基金子公司扩张通道业务的成本。2017年5月，在处理新沃基金违规事件的例会上，证监会发言人更首提要全面禁止证券投资基金让渡管理责任的通道业务。

而银监会在此阶段并未出台直接针对信托的监管文件，两方监管步调的时间差给了信托发展的空间与时间。原本被券商资管、基金子公司分流的通道业务开始回流至信托，此前增速不断下滑的事务管理类信托在2016年第二季度后重新开始快速扩张，成为这一时期信托发展的引擎，传统信托业务得到提振。

2017年后，整个监管格局和大环境发生了颠覆性变化。监管层先后出台《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见（征求意见稿）》《关于规范银信类业务的通知》（55号文）《商业银行委托贷款管理办法》（2号文），包括通道类业务等在内的业务模式都受到了明显限制。与此同时，监管部门还加大了对信托公司的处罚力度，处罚频率不断提高。

在这一阶段，信托监管逐渐成熟，提出了行业八大机制、八大责任等监管新理念，先后下发《关于信托公司风险监管的指导意见》《关于进一步加强信托公司风险监管工作的意见》《信托业保障基金管理办法》等文件，进一步规范强化行业内部制度建设以及风险监管，强化监管制度供给，推动行业做大做强。

问题与反思

随着中国经济进入新常态，以及在资管新规要求下，信托打破刚兑、回归本源的需求愈加迫切，其快速发展过程中暴露出的一些问题，值得反思。

一是债权类融资业务被压缩。

信托业的主要业务类型为债权融资类信托，而随着中国经济下行压力加大，传统的债权融资类信托业务面临空前挑战，债权融资可能会逐步从正增长变为负增长。优质企业、优质项目的融资业务，成为众多商业银行、券商、基金公司竞相追逐的对象。激烈竞争使信托公司收益率收窄，业务量被挤压。依赖原有路径，以企业融资需求为主要驱动力，一味扩大风险型债权融资类业务，单向地从事卖方业务，无论从盈利空间考虑，还是从风险管理的角度着眼，已经不再可行。

二是刚性兑付制约了信托的长远发展。

由于信托以债权融资为主，“刚性兑付”似乎成为了债权融资类集合资金信托计划的一个隐性承诺，这在客观上使债权融资类信托计划从直接融资工具异化为间接融资工具，长远来说不利于信托业健康可持续发展。

对信托而言，刚兑打破后，其所遭受的影响不仅在于其自身产品吸引力下滑，渠道销售难度进一步加大，更在于上游银行理财将面临的一系列问题。作为信托资金的重要来源之一，刚兑打破后，缩量转型在所难免，但转向何方、如何转等疑问将给后刚兑时代的信托资金募集蒙上一层阴影。

三是信托缺乏本源特色业务。

经历了数十年的发展，信托业尚未形成稳定的核心业务，主要利用制度灵活性，看经济形势游移主业，在夹缝中谋求发展空间，成为有牌照的“正规游击队”。利用信托做银行的通道，已成为支撑信托资产增长的主要动力，使整个信托业的发展呈现“虚胖”特征。若一直沉迷于通道等业务，不仅信托公司的管理资产能力和金融服务水平难以提高，而且还会使信托公司加速丧失核心竞争力，未来发展空间将难以拓展。这迫切需要建立信托特色业务，打造信托品牌，改变“坏孩子”的形象，发挥信托本源的诚信形象和高尚地位。

转型与方向

2001年至今，信托业发展逐渐进入成熟阶段，“投资类业务+资产管理业务+财富管理业务”已成为信托业新的发展引擎。而信托规模缩量、业态重构与整顿等现状，使得信托业务转型已迫在眉睫。

●私募投行化，发展资产证券化

信托私募投行化是指项目融资，开展股权并购等综合金融服务，借助资产证券化更加深入契合到标准化业务中。

一是提供股权、并购重组、信托贷款等综合金融服务。随着经济结构调整与转型加快，实体融资需求趋势下滑，传统业务需求收缩。但转型过程中存在马太效应，兼并重组会越来越频繁，缺乏竞争力的中小企业会被挤出市场，拥有创新精神与技术溢价的企业则会发展壮大。尤其是部分国有企业的融资渠道由银行转为资本市场，并以此来进行国有企业的改制、重组，信托机构可以把握其中兼并重组、股权投资等机会，借助并购信托、产业基金、顾问咨询等形式参与其中。

二是大力发展资产证券化业务。资产证券化既有国家政策支持，同时金融机构有非标转标、盘活存量诉求，因此，可以大力发展资产证券化业务（诸如交易所ABS、资产支持票据ABN、信贷资产证券化等）。在开展此项业务时，对部分发行成功率较高、确定性较大、前端综合收益率较高且风险较为分散的基础资产，信托可以先带着资金进入，发放短期（3-6月）过桥贷款，帮助企业先形成基础资产，然后再进行资产证券化，并主动参与销售与前端融资，实现主动管理与介入。

●做好资产管理，走信托基金化道路

这主要是通过组合投资，分散项目风险，以实现客户财产的保值增值目的。

一是做好资产管理业务，强化产品设计。可投资非标债权、股权等资产的信托型基金和可投资于股票、债券、货币市场等标准化资产的信托型基金，在当前严监管的情况下，不能做期限错配、不能明股实债、不能直接或间接方式做担保和结构化分级。管理好信托基金，需要强大专业的投资团队，同时需要产品设计特色化。可以借助券商、基金、知名私募机构，做好产品设计，依据自身对大类资产走势的判断，依据不同资产或不同策略进行各家机构的筛选。

二是做好渠道建设，增加资金募集。一方面，需要通过现金管理类产品吸引客户。现金管理类产品期限灵活、流动性好，收益率相对偏低，可以降低信托公司的成本，同时可以增加客户的粘性，引导客户在资金闲置期间存放于此，扩大管理规模。另一方面，做好渠道销售工作，进一步提高机构的占比与集中度，加大银行代销渠道，同时也要加大直销力度，建设营销中心与队伍，增强客户粘性，对未来转向一站式的财富管理与高端资产管理大有裨益。

●顺势财富管理，开始私人定制

财富管理是依据高净值客户与机构客户的风险偏好、流动性要求、资产偏好等一系列的个性化要求，提供专属的财产管理服务。

信托作为唯一一个同时拥有货币市场、资本市场与实业投资三大牌照的机构，其资金既可运用于银行存款、发放贷款，也可以投资股权，投资证券市场。能够满足超高净值客户的各类资产偏好，是做大类资产配置的良好平台。同时，信托具有破产隔离、财产独立的优势，信托财产所有权和受益权分离的特征，使其更适合进行财富的代际传承，在条款设计上更为灵活。顺势财富管理已成为信托转型的重要方向之一。

而在财富管理方面，私人定制更是具有不可比拟的趋势。在具体模式设计上，目前主要有两种。一是直接设立家族信托，将受益人设定为家人或自己，以达到财富管理的目的；二是采用家族办公室的设计，即委托人将资金委托于信托公司，同时由客户家族发起设立有限合伙企业，管理人由客户家族成员担任，信托公司按照客户意愿，作为有限合伙人的出资人/有限合伙人。该有限合伙企业完全在家族控制之下，可实现金融投资、不动产传承、股权投资等目标。这种模式既满足了高净值人群资产隔离、财富传承的需求，也能实现持续控制家族财富的目的。

（作者为雪松国际信托业务部执行总经理）